Um modelo comportamental para o mercado financeiro

A área de finanças comportamentais (ou behavioristas) difere da clássica por não assumir agentes econômicos racionais e todas as simplificações daí oriundas. Com as bolhas e crises das últimas três décadas, a instabilidade do sistema financeiro ficou mais evidente, como havia observado Minsky (sobre  quem eu aprendi recentemente lendo este livro). É interessante então que existam modelos que levem em consideração os vieses psicológicos dos agentes econômicos, e que possam modelar o tipo de comportamento exibido pelos preços.

J. Bradford Delong, da University of California em Berkeley e do NBER (instituição norte-americana responsável por, entre outras coisas, datar as recessões), escreveu um pequeno paper com ‘o modelo comportamental mais simples’ que possa reproduzir bolhas, manias, pânicos e crashes no mercado de ações.

Washington foi muito influenciada pelo paradigma do mercado racional e eficiente, deixando as bolhas nos mercados financeiros crescerem até estourar. Com a magnitude da crise atual, isso pode mudar, e modelos como esse (obviamente não tão simples) serão importantes para balizar as políticas. Mas se, como disse Keynes,

Americans are apt to be unduly interested in discovering what average opinion believes average opinion to be.

o que acontecerá se o governo passar a agir antecipadamente para furar as bolhas (uma política de preemptive strike financeira)? O fato de os modelos teóricos incluirem bolhas e crashes não levará os agentes a tentar aproveitar o aumento nos preços mais rapidamente, antes que a festa acabe, exacerbando o problema? Se tal política chegar a ser implementada, teremos que esperar para ver.

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Madoff pega 150 anos

Bernard Madoff, o financier picareta de Wall Street que fraudou milhares de clientes e lhes tirou bilhões de dólares, foi senteciado hoje em Nova Iorque a 150 anos de prisão. Madoff operava um esquema de pirâmide (ou Ponzi): tomava dinheiro de clientes para supostamente investir no mercado financeiro, mas na realidade usava o dinheiro para pagar os clientes que queriam retirar dinheiro do fundo.

Os investidores que fizeram as retiradas estão sendo processados e provavelmente terão que devolver dinheiro para os que perderam.

150 anos. Isso é que é lição em gerenciamento de risco.

Keynesianismo militar

Do democrata Barney Frank, sobre os republicanos que reclamaram do déficit americano mas querem manter os fundos para o F-22, um projeto de 2 bilhões de dólares para um caça que nunca voou:

These arguments will come from the very people who denied that the economic recovery plan created any jobs. We have a very odd economic philosophy in Washington: It’s called weaponized Keynesianism. It is the view that the government does not create jobs when it funds the building of bridges or important research or retrains workers, but when it builds airplanes that are never going to be used in combat, that is of course economic salvation.

Via Blog do Paul Krugman, via Think Progress.

Comentário: Luiz Carlos Mendonça de Barros sobre os BRIC

Em sua coluna de hoje no caderno Dinheiro da Folha de São Paulo (que só pode ser lido por assinantes do UOL e do jornal impresso, motivo pelo qual não fiz o comentário online), entitulada “Afinal, o que une os BRICs?”, o autor destaca a importância econômica dos BRICs (Brasil, Rússia, Índia e China) no futuro como o traço que os uniria. Com efeito, ele nota que os emergentes, de modo geral, vão ceifar uma parcela grande do poder econômico hoje pertencente aos países ricos.

Barros nota que um dos obstáculos para que esse processo se acelere é a falta de condições para a criação de um sistema monetário internacional mais equilibrado. Nem a China, diz ele, tem interesse de dividir com o dólar o papel de moeda-reserva. Após essas observações ele diz

Não por outra razão, o ímpeto oportunista da delegação brasileira em criticar o dólar e seu papel no mundo hoje foi devidamente calado pelas lideranças chinesas presentes ao encontro [dos BRICs]

Além de uma caracterização negativa da delegação brasileira, a qual achei infundada e desnessária, Barros parece ter esquecido que foi o próprio presidente do Banco Central da China, Zhou Xiaochuan, que criticou há meses as falhas do sistema monetário internacional e sugeriu a criação de uma moeda internacional. A declaração final do encontro dos BRIC não fez menção direta a qualquer movimento de busca por uma alternativa ao dólar. Aqui, vale lembrar que os chineses são os maiores detentores de títulos americanos e, portanto, são os maiores interessados em evitar volatilidade na moeda, que implica em volatilidade em suas reservas. Por que os chineses quereriam dar mais uma declaração, quando já está clara a posição deles em relação ao dólar? O episódio serve para lembrar que uma mundança no sistema monetário internacional é coisa de longo prazo.

Spread heaven

Spreads

(fonte: The Economist, 19/03/09)

Uma imagem vale mais do que mil palavras. A comparação do spread bancário brasileiro (diferença entre o que os bancos pagam para captar dinheiro e o que cobram para emprestá-lo) com o de outros países mostra que muito está errado. Imbutido na figura acima estão vários componentes: lucros altíssimos dos bancos, a ineficiência do sistema judiciário no brasileiro (que obriga os bancos a manterem grandes provisões para os calotes, já que recuperar o dinheiro é difícil), impostos e o custo dos empréstimos subsidiados (agrícolas/pequenos negócios).

O custo do capitalismo (Robert J. Barbera)

costofcapitalism

  1. Longos períodos de crescimento econômico convencem as pessoas a aceitar riscos cada vez maiores

  2. Se muitas pessoas fazem apostas arriscadas, pequenas decepções podem ter consequências devastadoras

Os insights acima, que à luz da crise atual parecem óbvios, foram sumariamente ignorados pelos criadores de políticas econômicas, economistas e bancos centrais, que preferiam ver o mundo à luz do paradigma do livre mercado que se auto-regula. Esse é o coração de The Cost of Capitalism,  de Robert J. Barbera, festejado economista de Wall Street, vice-presidente e economista-chefe da ITG e que também já trabalhou para o governo americano. Um ótimo contador de histórias, Barbera conta-nos sobre as crises financeiras dos últimos 25 anos e sua influência na economia com clareza e em plain English, não Economês.

Influenciado por Hyman Minsky, um economista que se especializou no estudo das crises financeiras (à quem pertencem os insights acima), Barbera faz uma crítica feroz do pensamento econômico que vigorou nas últimas décadas. Segundo ele, esse pensamento levou a políticas econômicas míopes focadas apenas em controlar a inflação e o desemprego, deixando de lado os mercados financeiros que, como vimos pela terceira vez em menos de três décadas, é criador de crises na economia real. Apesar de o capitalismo ser o melhor sistema em termos de alocação de recursos, Barbera afirma, o custo deste sistema é o surgimento de crises financeiras periódicas.

As crises surgem devido à incerteza sobre o futuro. Como não sabemos o que vai acontecer no futuro, nós (e os economistas) fazemos previsões com base no passado. Quando passamos por um período de bonança, nossas perspectivas para o futuro se tornam otimistas demais, e começamos a aceitar riscos cada vez maiores. As duas últimas bolhas nos EUA (a da internet nos anos 1990 e a imobiliária nos últimos anos) aconteceram porque muitas pessoas seguiram essa idéia e arriscaram-se demais (no primeiro caso, comprando ações de empresas com preços injustificavelmente altos e, no segundo caso, comprando imóveis mais caros do que podiam pagar em hipotecas arriscadas que dependiam do aumento no próprio preço dos imóveis para funcionarem). Pequenas decepções (aumento na taxa de juros nos anos 1990 e queda nos preços dos imóveis em 2006) estouraram as bolhas e tiveram consequências devastadoras tanto nos mercados financeiros quanto na economia real. Nos dois casos, a demora do establishment em intervir antes resultou em intervenções ainda maiores depois, mostrando que a noção de que o Estado não deve intervir nos mercados financeiros é falha.

Barbera continua achando que o capitalismo é o melhor sistema para alocar os recursos através dos mercados financeiros. Mas a influência dos puristas do livre mercado transformou a noção da mão invisível do mercado na da mão infalível. Essa noção levou a políticas que se ocupam apenas com a inflação e os salários, enquanto as últimas recessões nos EUA foram todas causadas por bolhas ou crises no mercado financeiro. A solução, de acordo com ele, é que os bancos centrais devem ter a coragem e disciplina de se opor ao mercado e intervir quando bolhas começam a se formar. De quebra, cobra dos economistas teóricos modelos mais realistas, sugerindo-lhes que releiam Keynes, Minsky e reconheçam a natureza falha dos agentes econômicos, que nem sempre são tão racionais.

Regulação e ritmo lento evitariam fraudes

No FT de hoje (via BBC Brasil):

O fraudulento esquema montado pelo banqueiro americano Bernard Madoff jamais teria ocorrido no Brasil por causa das regulamentações restritivas no sistema financeiro no país.

O Financial Times cita as regulamentações restritivas no sistema financeiro e o ritmo lento de mudanças do Brasil para explicar como o país conseguiu evitar o pior da crise

Quem nos dera que o nosso ‘ritmo lento’ previnisse também os esquemas fraudulentos dentro do governo…

Desdolarização? Sim, mas quando?

Um assunto que tem chamado a atenção na mídia é a proposta de substituição do dólar como moeda reserva. Apesar de muitos países provavelmente quererem uma alternativa, no momento ela simplesmente não existe. Hoje em Ecaterimburgo, na Rússia, os BRIC (Brasil, Rússia, Índia e China) encontram-se pela primeira vez e a mudança de moeda no comércio entre os países está em pauta. No texto a seguir, um pouco da história de como o dólar se transformou na moeda-reserva, e como e por que isso pode mudar.

Como o dólar virou a moeda de reserva?

Em 1944, as nações aliadas se reuniram em Bretton Woods, New Hampshire, nos EUA, para definir e estabelecer as regras das relações comerciais e financeiras entre os países. Como o livre comércio entre os países depende da convertibilidade entre as moedas, a preocupação maior era a de estabilizar as taxas de câmbio, após as desastrosas tentativas com taxas flutuantes nos anos 1930. O sistema resultante, que levou o nome de Bretton Woods, atrelava as moedas internacionais ao dólar norte-americano, que por sua vez era convertível em ouro à taxa de 35 onças por dólar. O acordo também criou o FMI e o BIRD (hoje World Bank). Com o novo sistema, as taxas de câmbio era fixadas em relação ao dólar, mas podiam variar em uma estreita faixa. Assim, a partir do fim da Segunda Guerra Mundial, o mundo passou a usar o dólar como moeda de reserva.

O fim do atrelamento ao ouro…

Após o fim da Segunda Guerra, a Europa estava arruinada, enquanto a economia americana acumulava saldos positivos na balança comercial (exportava mais do que importava). Como as instituições internacionais FMI e BIRD não eram suficientemente grandes  para dar liquidez ao mercado internacional, os EUA promoveram diretamente a saída de dólares (propositadamente operando um déficit) para a reconstrução da Europa através do Plano Marshall. Com o saldo positivo do comércio com os países desenvolvidos, os EUA financiavam a reconstrução da economia europeia, que se tornaria o mercado consumidor de seus produtos.

Com o crescimento do comércio internacional, as reservas de ouro dos EUA tornaram-se pequenas em relação à quantidade de dólares existentes, o que gerou um desequilíbrio, já que havia um mercado aberto de ouro em Londres. Após uma década de medidas para tentar manter a paridade dólar-ouro, em 1971 Richard Nixon  unilateralmente decretou a inconvertibilidade do dólar para o ouro, o que ficou conhecido como “The Nixon Shock”.

…E a expansão dos EUA financiada pelo resto do mundo

Com o dólar como moeda-reserva, e sem o atrelamento ao ouro, os EUA podem, a princípio, imprimir quanto dinheiro quiserem (obviamente com o risco de a moeda perder valor e, claro, dependendo do apetite estrangeiro pelos seus títulos, o que depende de quão endividado o país esteja). Os países precisam ter reservas internacionais para honrar seus compromissos, e essas reservas são compostas, em grande parte, por títulos do governo estadunidense. Os bancos centrais detém hoje aproximadamente U$4 trilhões desses títulos. Essa compra de títulos ianques não reflete uma opção de investimento; os países não tem muita opção para reciclar seus dólares, já que, caso um país deixe de comprar os títulos, corre o risco de sua moeda desvalorizar-se contra o dólar e seus produtos tornarem-se pouco competitivos na exportação.

Esses ‘depósitos’ internacionais praticamente compulsórios têm financiado déficits orçamentários nos EUA nos últimos 30 anos (veja gráfico abaixo), e a expansão do maquinário político-financeiro-militar norte-americano no mundo todo (os EUA são o país que mais gasta com defesa no mundo, 45% do total mundial em 2007). Obviamente, é uma faca de dois gumes. No período que precedeu a crise atual, a compra de dólares pela China, por exemplo, favoreceu bastante as exportações deste país. O grande fluxo de capital internacional (principalmente da China) para os EUA impediu que as taxas de juros de longo prazo caíssem, apesar de sucessivos cortes pelo FED, e ajudou a prolongar o boom imobiliário norte-americano. Com casas mais valorizadas, os estadunidenses reajustavam suas hipotecas, usando o dinheiro que sobrava  para comprar bens de consumo, produzidos, em sua maioria, na China. Hoje, a China tem dólares demais e suas reservas são vulneráveis a desvalorizações na moeda.

Déficit/superavit nos EUA (%)

usdeficit

(fonte: United State's Federal Outlay budget 1901-2006 for the Fiscal Year 2008)

A crise atual prenuncia o fim do dólar como moeda reserva?

Apesar dos déficits, os EUA continuaram com juros e impostos baixos nos últimos anos. E apesar de impor (através do FMI) medidas de austeridade nos países devedores (ainda frescas na memória do Brasil), os EUA não as têm implementado dentro de casa. Mas há sinais de stress em relação ao atual nível de endividamento norte-americano, como as altas nos juros de longo prazo, sinalizando preocupação dos investidores com inflação. Caso os EUA não apertem o cinto e comecem a poupar para tapar o buraco (ou pelo menos financiá-lo mais internamente,  o que parece ser o caso dos títulos emitidos recentemente), a possibilidade de uma desvalorização do dólar (e a necessidade de uma moeda-reserva alternativa) torna-se cada vez mais real (mais sobre o sufoco das nações ricas para livrarem-se de tanta dívida em matéria no The Economist).

Zhou Xiaochuan, governador do BC chinês, recentemente escreveu um artigo pedindo uma reformulação do sistema monetário internacional e a criação de uma moeda global a ser usada como reserva. O temor chinês é que, com um déficit orçamentário e de balança comercial, a política atual do FED de imprimir cada vez mais dinheiro cause uma desvalorização do dólar e, consequentemente, uma queda nas reservas chinesas. Uma possível mudança de moeda-reserva traria grandes riscos para os EUA, que teriam custos maiores para captar recursos, o que atrapalharia o crescimento econômico.

Qual seria a alternativa?

O Brasil já assinou acordos para que o comércio com a China seja realizado em renminbi e na reunião dos BRIC (Brasil, Rússia, Índia e China) hoje em Ecaterimburgo, a troca de moedas está sendo discutida. O assunto, entretanto, é muito mais urgente para os chineses do que para nós, já que a China detém nada menos do que 24% de todos os títulos americanos, o equivalente a U$740 bilhões (o Brasil detém algo próximo a 4% dos títulos, ou U$133 bi, ver tabela abaixo, disponível aqui).

Foreign owners of US Treasury Securities (January 2009)
Nation billions of dollars percentage
People’s Republic of China 739.6 24.07%
Japan 634.8 20.66%
Oil exporters 186.3 6.06%
Caribbean banking centers 176.6 5.75%
Brazil 133.5 4.35%
United Kingdom 124.2 4.04%
Russia 119.6 3.89%

No entanto, acordos isolados entre alguns países não afetam muito o status do dólar como moeda-reserva. A proposta dos chineses é transformar em moeda global os chamados Direitos Especiais de Saque, ou SDR (Special Drawing Rights). O SDR é uma moeda sintética criada pelo FMI em 1967 e hoje composta por uma cesta de moedas internacionais, a saber, o dólar estadunidense, o euro, o yen e a libra esterlina. Os SDRs, no entanto, só são válidos atualmente em transações com o FMI. Seria necessário que os países começassem a emitir títulos em SDR, para que houvesse liquidez nas transações.

A possível troca de moeda-reserva no âmbito global traz riscos grandes para o sistema financeiro internacional, e por isso sua criação deve ser feita com muito cuidado. Em particular, é uma decisão que deve ser tomada em conujnto por várias economias, para que contemple os interesses da comunidade internacional, e não só de um ou poucos países.